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复星恒利近日发布研报，首次覆盖康基医疗（9997.HK），目标价为17.15港元，给予“买入”评级。

产品线最全且优质的平台型企业，现有多款产品做到行业第一

·       康基医疗是微创外科手术器械及配套耗材市场前五名中唯一的国产企业。公司产品线覆盖了腔镜下耗材的大部分领域，包括穿刺器、结扎夹、手术工具、后面还有超声刀和吻合器等，这些可以采用同一批经销商，面对同一批外科专家，无论是医院覆盖、医生教育、专家反馈、技术工艺改进等等都有很强的协同效应。

·       康基医疗主要产品均在中国占据市场领导地位。公司是最畅销的国产微创外科手术器械及配套耗材品牌，具备微创外科手术能力的三甲医院中最畅销的国产厂商；2019年康基覆盖中国3,400多家医院（2020上半年覆盖了约2,900家医院），包括1,000多家三甲医院，覆盖中国逾70%具备微创外科手术能力的三甲医院，预计每年保持新进入100家医院的目标；公司是唯一将微创外科手术器械及配套耗材销售至国内妇产科、普外科、泌尿外科和胸外科领域排名前20医院的国产厂商。

在研产品开发进度超预期，超声刀和吻合器提前在10-11月获批

·       在研产品开发进度超预期。公司与中华医学会四大专科（妇产科、普外科、泌尿外科、胸外科）以微创外科手术为研究中心的专业学组的逾90名专家建立关系，覆盖中国逾70%具备微创外科手术能力的三甲医院，产品研发过程中与临床医生互动沟通，产品质量得到认可。截至2020年6月30日，公司在中国注册了41种一类、13种二类及8种三类医疗器械；四个候选产品处于注册过程，且有五个候选产品在产品设计及开发阶段；于2020上半年在中国注册共计19项新专利，包括16项实用新型专利和3项外观设计专利。公司预期将在2020年末前取得一次性超声刀、腹腔镜吻合器（已经获批）、和4K高清内窥镜摄像系统的产品注册并立即启动这些产品的生产销售，已经在渠道上为预期新推出的产品做了准备和布局工作。

产品研发过程中与临床医生互动沟通，质量得到认可接近进口产品

·       康基医疗拥有专家咨询委员会、院士工作站，举办或参加医学会议。公司有大牌医生站台，每年亦会组织“神仙会”，腔镜学科组不同科室的医生提意见，根据对方的要求进行改进，这种微创新是公司业务发展的基石，同时也积累了很多资源。以成熟的穿刺器为例，公司有20多个SKU，外资也只有4-5个SKU，国内很多公司只有1-2个SKU，多个SKU是公司由于不同科室医生的不同需求而开发出来的。

200多个单层经销商覆盖3400家医院，学术推动销售，得到市场认可

·       康基医疗采用两级学术推广营销策略，内部销售及营销团队和广泛的经销商网络。内部销售及营销团队侧重采购量大、有重大市场影响力的KOL和医院；广泛的经销商网络由200余名经销商组成的网络覆盖中国内地所有省级行政区域，重点关注KOL及地方医院，通常使用单层经销商系统，以实现高效管控并了解市场需求，能有效扩大医院覆盖率及采购，利用强大的品牌声誉吸引经销商加入。

已建立完善的生产管控体系，提供安全可靠的产品。

·       康基医疗生产能力坚实且不断提升、一次交验合格率高、制造能力可扩展、且获得多项中国和国际标准证书。公司一次性产品的产能在2020上半年有所增长，不同一次性产品2020上半年的产能利用率从93%至97%不等，计划于2021/2022年为管线产品增加产能。

盈利能力好

·       康基医疗过往5年毛利率从72%提升至84%，净利率~60%，归母净利率~40%（去年有37%少数股东损益），ROE~60%。即将上市微创耗材2个最大品类（一次性超声刀和腹腔镜吻合器），再加上从疫情影响下反弹，扣非归母净利润增速(2019年/2020年/2021年/2022年)分别为40.7%，67.3%，31.1%，31.0%。

业绩从疫情影响下修复、市场理解被集采错杀、超声刀和吻合器新产品放量、有潜在收购等催化：用DCF估值法计算2021年合理估值为180.5亿人民币（214.8亿港币），对应股价17.15港元，PEG=1.4, 与香港和中国A股上市器械行业PEG一致。

主要风险: 很大部分的收入/净利润受到集采影响: 穿刺器为国内厂家较多, 山东省12月集采公布, 纳入了穿刺器, 为目前康基医疗第一大产品, 虽然2019年其收入占比50%, 未来10年内将逐渐下降到35%。