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赴港上市潮中，卓越商企以商业物业管理见长。然而，随着市场化不断推进，卓越商企第三方业务的利润率不断下滑。与此同时，该部分业务的物业费均价也呈下降趋势，这与来自母公司的业务形成了鲜明的对比。

尤其是母公司业务占比不断收缩，第三方业务占比随之增加，此消彼长的背后也凸显出卓越商企的生存困境。

利润率逐年下滑 并购整合面临考验

作为一家成立已20余年的物业公司，受母公司影响，卓越商企主要提供商务物业管理服务。早在2003年，母公司卓越集团投资建设并持有运营首个商办项目深圳卓越大厦，后开启了“商住并举”的开发模式。基于此，卓越商企提出“打造中国领先的商务不动产服务运营平台”的目标。

截至2019年12月31日，卓越商企的业务范围包含高端商务写字楼、商务综合体、企业总部、高等院校等多种业态。目前，卓越商企的在管项目300余个，在管面积2000余万平方米，覆盖全国多个一线及新一线城市。其中，在管高端写字楼及商务综合体项目有21个，面积3.9百万平方米，平均每月管理费为每平方米18.4元。

悠久的历史只能代表过去。从卓越商企的招股书来看，尽管规模与在管面积均有所突破，但其盈利能力并不理想。在2017-2019年，卓越商企营收分别为9.47亿元、12.23亿元、18.36亿元，3年间营收涨幅为93.82%；同期，在管面积分别为1136.4万平方米、1455.4万平方米、2352.9万平方米，3年间在管面积涨幅达107.05%，略高于营收涨幅。

值得关注的是，卓越商企的毛利率、净利率却在逐年下滑。在2017-2019年，卓越商企的毛利分别为2.33亿元、2.94亿元、4.33亿元，毛利率分别为24.65%、24.06%、23.61%；同期净利润分别为1.36亿元、1.57亿元、2.34亿元，净利率分别为14.40%、12.80%、12.72%。

商务物业作为物业管理行业公认的金矿，正吸引越来越多的物业公司入局。显然，已入局的物业公司却遭受着来自四面八方的明枪暗箭。卓越商企就是其中之一。

据悉，卓越商企的业务大致可以分为物业管理服务、增值服务、其他业务3部分，其中物业管理服务仍处于绝对优势。在2017-2019年，卓越商企物业管理服务营收分别为8.57亿元、10.67亿元、15.76亿元，占比分别为90.48%、87.19%、85.85%，毛利率分别为24.64%、23.05%、22.03%；增值服务营收分别为0.89亿元、1.33亿元、2.04亿元，占比分别为9.36%、10.86%、11.10%，毛利率分别为24.86%、23.46%、25.22%。

与其他物业公司相比，卓越商企增值服务的收入在营收中的占比较低，其毛利率也不突出，难以对整体毛利率起到提升作用。因此，卓越商企的整体毛利率更多是依靠物业管理服务。

在2017-2019年，卓越商企来自卓越集团的物业服务营收分别为5.09亿元、5.84亿元、6.66亿元，毛利分别为1.61亿元、1.98亿元、2.35亿元，毛利率分别为31.59%、33.96%、35.23%。来自独立第三方的物业服务营收分别为3.48亿元、4.83亿元、9.11亿元，毛利分别为0.50亿元、0.48亿元、1.13亿元，毛利率分别为14.47%、9.86%、12.38%。

不难发现，卓越商企第三方业务的毛利率远低于母公司卓越集团。实际上，为了扩大规模，卓越商企也在不断进行收并购。在2019年，卓越商企先后收购了浙江港湾及武汉雨阳两家物业公司，这两家公司的主要业务涉及公建物业领域。

资料显示，浙江港湾物业为非住宅领域的大型物业提供服务，成立于2006年，在医院后勤、企业后勤领域经验颇多，服务的客户均为浙江知名三甲医院和大型企业，在管项目服务面积近700万平方米。武汉雨阳物业成立于2003年，聚焦非住宅物业领域，项目涵盖政府机关单位、事业单位、科研院校、医院、文体场馆等多种业态。目前，在管服务面积达600多万平方米。

随着在管面积逐步扩大，卓越商企亟需提升第三方项目的利润率。早年间，彩生活通过大量收并购实现了自身规模的快速扩张，但在后续的业务整合推进中，其盈利能力逐步下滑，并且退出面积快速增加，股价也持续走低。因此，卓越商企面临的真正考验是并购之后的业务整合。

内外失衡日益突出 业务拓展空间受限

从招股说明书来看，卓越商企的服务成本中日常运营成本主要包括员工成本、清洁成本、维修及维护成本、分包成本4部分。在2017-2019年，卓越商企上述4部分成本之和分别为5.69亿元、7.59亿元、11.87亿元，在成本支出中占比分别为79.76%、81.68%、84.64%，成本支出与占比不断上升。

与此同时，卓越商企来自第三方项目的物业费均价却逐步下降。在2017-2019年，卓越商企整体物业费均价分别为14.2元/月/平方米、13.8元/月/平方米、14.5元/月/平方米。其中，来自卓越集团开发项目的物业费均价分别为13.3元/月/平方米、13.3元/月/平方米、15.0元/月/平方米，整体呈上升趋势；来自独立第三方项目的物业费均价分别为15.8元/月/平方米、14.6元/月/平方米、14.0元/月/平方米，物业费逐步下降。

在2017-2019年，卓越商企在管面积构成中，来自独立第三方的在管面积分别为34.70%、41.25%、56.84%，其中2019年来自独立第三方的在管面积首次超过来自卓越集团的在管面积。显然，由于独立第三方项目的物业费逐步降低且在管面积占比不断提升，卓越商企整体的盈利能力或将被蚕食。

在物业公司市场化的过程中，难免会面临内外失衡。无论是碧桂园服务抑或是保利物业，来自关联方交付项目的物业费均价均高于来自独立第三方交付项目的物业费均价。不过，来自独立第三方项目的物业费均价并未呈现出下降趋势，而是微弱上涨。

或许卓越商企第三方项目如此低的毛利率与不断降低的物业费均价息息相关。然而，商务物业作为优质的物业标的，细分市场已经吸引了包括万物梁行、招商积余乃至五大行等在内的一大批竞争者，特别是优质物业的角逐更为激烈。卓越商企虽然拿下其中不少项目，但以2018年为例，其来自独立第三方在管项目的毛利率仅为9.9%，不到10%。对卓越商企而言，这些项目除了增加企业营收外，对盈利的贡献微乎其微，反而会进一步加剧其内外失衡的局面。

据了解，一线城市特别是深圳的写字楼市场早已饱和，母公司卓越集团特别是卓越商管在高净值区域进一步开发的市场空间已经极为有限。这也意味着，母公司后续所能给予的支持将随着卓越商企规模与营收的增长而愈发有限。如此看来，卓越商企的未来发展面临不小的挑战。