金融号

　　上半年，中国经济在二季度迎来了较快反弹，但也存在一些明显的短板，如需求复苏弱于供给、外需复苏弱于内需、服务业复苏弱于工业、制造业投资弱于固定资产和房地产投资等。近期一些地方零散暴发的疫情、南方多省严重的洪涝灾害也在一定程度上干扰了各地经济的复苏进程。

　　但总体来看，2020年中国经济全年实现正增长并无悬念。7月30日中共中央政治局会议要求，要确保宏观政策落地见效，财政政策要更加积极有为、注重实效，货币政策要更加灵活适度、精准导向。相信下半年的创新进取、精准施策，可以带动全年乃至明年的经济复苏稳中有进，从而更加有力地保就业，同时还能推动中国经济加快转型升级。

　　关注财政政策落地效应

　　下半年，财政政策确定性较高，重点关注政策的落地情况。受制于收入来源，今年财政收支将维持紧平衡。因此，下半年扩张性财政政策的理论空间较为有限。可能的财政收入增长来源有三个：一是经济复苏有望进一步降低一般公共预算收入和国有资本运营预算收入的下降幅度，而一、二线城市房地产市场复苏仍然将对政府性基金形成补充。二是部分2021年地方政府专项债额度有望提前至今年四季度下发，根据往年经验估算，这部分额度约为1.2万亿元至1.5万亿元。三是进一步提高一般预算赤字水平至3.6%以上。此外，进一步的减税降费政策已经提上中央政府的讨论日程，但具体措施的出台和实施大概率将放在明年。下半年的关注重点应该转移至积极财政政策的落地情况，尤其是政府支出产生的经济效应。根据测算，在经济增速下行阶段中国政府支出乘数约为0.85，预计新增的1.6万亿元地方政府专项债和1万亿元特别国债，能够在未来拉动GDP增量约为2.21万亿元。

　　逆周期货币政策基本格局不变

　　二季度各主要宏观经济指标出现明显转暖，金融系统流动性也较为充足，经济基本面逐渐走出疫情冲击阴影，下半年经济增长回正已基本确立。6月工业增加值和城镇固定资产投资增速分别录得4.80%和5.91%，二季度GDP同样恢复正增长。预计经济复苏大概率将贯穿下半年，GDP全年累计增速也将位于正值区间。同时，6月CPI和PPI当月同比涨幅均出现回升。对CPI而言，汛情影响将在一定程度上延缓CPI下降速度；对PPI而言，政府支出的增长效应将在下半年进一步扩大，工业品价格同比回升趋势也将持续。在此背景下，下半年货币政策已经没有必要像疫情严重时那样出重手。货币政策“宽货币+重结构+降价格”的组合没有变化，但可能更多侧重于“重结构+降价格”，通过创新货币政策工具，把握好政策力度、重点和节奏，更加有力地支持实体经济尤其是中小微企业。6月，央行先后创新和使用普惠小微企业贷款延期支持工具、普惠小微企业信用贷款支持计划、票据互换、调低再贷款再贴现利率等工具，同时在结构和价格两方面进行优化和引导。为了配合特别抗疫国债发行、内需恢复带动投融资活动上升，以及未来可能因进出口而存在的不确定性因素冲击，货币政策也会留有一定的放松空间。

　　在执行层面，下半年总量扩张将会较为审慎，结构性工具的创新和使用频率预计会继续上升，以确保资金精准滴灌，支持实体经济。从现实情况看，当前略偏宽松的流动性环境不会在下半年发生明显变化，结合国内经济基本面情况，总量政策工具的使用空间已经非常有限。在结构性工具中，金融机构向实体经济让利1.5万亿元将是下半年最大看点。根据货币当局的官方解读，金融机构让利分为三部分：贷款利率、债券利率、再贷款与再贴现利率下调，贷款还本付息延期和金融机构减少收费。其中，贷款利率、债券利率、再贷款与再贴现利率下调最受关注，官方估计这部分让利共计约9300亿元。由于信用债、地方政府专项债以及再贷款与再贴现数额占比不高，降息让利的主要部分仍来自贷款。在存款维持保持上半年平均增速的情况下，考虑到年内信贷增量规模和存量变化，银行对中小微企业实施的贷款本息偿还延期和展期政策，以及再贷款、再贴现利率下降带来的新增信贷需求，我们认为下半年MLF和LPR还将降息一至两次，幅度约为20个至30个基点。存款利率下调的概率则相对较低。而创出历史新高的货币乘数以及不断抬升的利率走廊下限意味着货币供给增长在一定程度上已经慢于货币需求提升，在下半年全社会融资需求依然保持较高增速的情况下，下调存款准备金率成为大概率事件。我们判断，下半年货币当局将酌情下调存款准备金率1至2次，幅度为0.5个至1.0个百分点，累计释放1万亿元至2万亿元现金以满足货币供应增长需要。

　　政策建议

　　针对下半年面临的内外经济运行的不确定性和当前存在的问题，在此提出相关政策建议：一是促进先进制造业投资加快增长。制造业投资占我国投资的30%以上，制造业投资增长乏力，不利于“稳投资”。建议下半年允许一些制造业产业集聚程度较高的省份合计增发5000亿元至7000亿元的地方专项债券，同时配以其他融资方式，重点加大对战略性新兴产业企业、高端装备制造企业、军工龙头企业、民营制造业产业链核心企业等实施包括固定资产加速折旧、研发费用加计扣除、技改补贴、上市补助、单列贷款计划、建设国家级和省级制造业创新中心、基础研究平台等全面扶持政策，推动制造加快投资、加快转型升级。

　　二是及时创设第三类直达货币工具。上半年餐饮、体育、旅游、住宿、院线等部分接触型聚集型服务业复苏明显滞后，其中部分企业受疫情影响较为严重，但并不属于小微企业，不适用于已有的两类直达货币工具。建议货币当局可从实际需求出发，考虑创设第三类直达货币工具，即“接触型聚集型服务企业信用贷款支持计划”，提供3000亿至4000亿元再贷款规模。参照小微企业信用贷款支持计划2.5倍乘数的经验，预计可带动银行机构新发放信用贷款7500亿元至1万亿元。

　　三是继续实施精准减税。为进一步拉动消费增长，可考虑从税收让利着手推动。鉴于汽车在消费中占据举足轻重的作用，建议适当降低购置税、消费税等，以带动汽车消费增长。还可进一步降低餐饮、体育、旅游、住宿、院线等服务行业的所得税、城市维护建设税、教育附加费等税费，以刺激相关服务性消费加速回升。

　　四是加大力度为出口企业纾困。2020年1至6月，全国累计办理出口退税8152亿元，与去年同期的9779亿元相比下降16.6%。下半年，面对错综复杂的国际政治经济形势和低迷的全球贸易前景，出于“稳外贸”“保产业链供应链稳定”等考虑，建议下半年可加大对出口企业，尤其是具有全球影响的出口产业链供应链的支持力度，整体提升产品的出口退税率档位；加大财政对部分出口退税负担较重地区的补助力度。确保全年新增出口退税规模在去年基础上有适当增长。

　　五是实施“一带一路”沿线国家进口振兴计划。在大力培育内需的同时，可以考虑帮助外需加快复苏。建议重点选择“一带一路”沿线对华长期友好、具备一定经济基础或资源禀赋的国家，适当加大人民币中长期信贷投放，提升其进口能力，进而增强应对疫情和加快经济复苏的能力。当然，贷款必须定向用于支持相关国家购买“中国制造”，重点包括医疗卫生设备、5G通信设备、交通基础设施、机电产品、船舶等。

　　六是实施支持全国基层医卫体系升级和南方重点地区防洪基础设施改造计划。新冠肺炎疫情对国内医疗卫生体系、尤其是基层卫生体系带来了严峻考验。长期以来，医疗卫生资源分布不均，优质医疗卫生资源大多集中于一线城市，基层医疗设施和技术水平发展相对落后。6月以来南方多省洪水泛滥，暴露出相关省市在防洪基建方面存在明显短板。建议下半年中央财政可考虑增发1万亿元国债，资金专项用于两大领域升级和建设：一是对全国县（区）及以下医疗卫生软、硬件体系进行全面升级改造。二是重点用于对四川、重庆、湖南、湖北、江西、安徽等长江中下游省市防洪水利设施的加固改造和流域治理工程。

　　七是积极扩大社会就业规模。建议对线上灵活就业出台税收、补贴等扶持措施，积极鼓励开展形式多样的在线创业和自主就业。对于具备一定规模的网络零售商、淘宝店家，地方政府和金融机构应按小微企业标准提供融资优惠。建议积极推动物业管理行业人员队伍优化升级，以此解决部分大学毕业生的就业问题。目前，全国物业管理行业从业人员已近千万，但城市、社区和小区精细化管理水平的进一步提升。建议各地政府可指导物业行业，适当大学毕业生充实物业管理队伍，以提升物业管理行业的整体素质。（植信投资首席经济学家兼研究院院长连平）