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3月23日，雅居乐（03383.HK）发布2019年全年业绩公告。报告期内，雅居乐实现销售额1179.7亿元，同比增加14.9%；毛利自2015年以来出现首次下滑。

在突破千亿关口的同时，雅居乐也完成了1130亿元年度销售目标的104.4%。

这符合雅居乐主席陈卓林的预期。在2019年中期，他就曾表示：“2018年我们说2019年要实现10%的销售增幅，大家说保守，现在看保守就对了。”对于2020年的销售目标，陈卓林认为，能实现1200亿元就算很有收获。

政策调控导致毛利下滑

报告期内，雅居乐实现营业收入602.4亿元，同比增加7.3%。然而，其毛利却同比下降25.6%至183.6亿元，毛利率也因此同比下降13.4个百分点至30.5%。

这是雅居乐自2015年以来，第一次出现毛利下滑的情况。2015年-2018年，雅居乐分别实现毛利108.1亿元、123.7亿元、206.9亿元及246.7亿元，毛利率也由25.1%上升至43.9%。

雅居乐在报告中指出，毛利率的下降主要是由于多个城市受“因城施策”调控政策的影响，导致高毛利率项目确认的销售收入占比大幅下降，致使整体毛利率有所下降。

有意思的是，这与其在2019年半年报中给出的原因如出一辙。在2019年上半年，雅居乐就出现了毛利下滑的情况，同比下降31.6%至82.2亿元；毛利率为30.3%，同比下降19.3%。

究其原因，是海南区域受限购政策影响导致雅居乐在该区域的收入减少。“毛利率下降的原因很明显，高毛利的收入少了，具体来说就是海南岛。”雅居乐副总裁潘智勇曾如此表示。

自2018年全域限购政策开启,海南楼市入冬。据海南省统计局数据显示，2019年前三季度，全省房屋销售面积584.95万平方米，同比下降48.6%；房屋销售额928.92亿元，同比下降44.6%。

由于海南是雅居乐的重仓区域，受调控影响，其项目销售、收入结转均急转直下。仅在2019年上半年，公司在海南市场的项目入账只有10亿元，毛利仅为6亿元。

不过，陈卓林曾表示，这不是问题，“现在整个行业的毛利率要达到30%以上，已经算很好了”。从2019年全年来看，雅居乐的毛利率依然维持在30%以上，似乎扛过了短期的冲击。

对于海南市场的未来，陈卓林仍旧看好，“公司在海南大约还有1000亿货值，可以贡献超过20%的利润率，超过50%的毛利率”。

这无疑是雅居乐在押宝海南政策是否会出现调整。值得注意的是，雅居乐在海南区域的项目结转收入占比正在逐渐降低，由2017年的95.0%降至2019年的89.9%。如果雅居乐未来的收入结构持续优化，或将对冲其物业销售收入毛利下降的风险。

在非物业销售收入中，雅居乐规模最大的是物管收入。在2019年同比增加67.7%至35.8亿元，占总收入的5.9%；增速最快的是环保收入，同比增加146.1%至15.1亿元。同时，雅生活在期内完成对中民物业的重磅收购，以及45个环保项目。在不久的将来，这些项目也会为雅居乐贡献一定的收入。

平衡布局 对冲区域风险

雅居乐在海南市场受到的冲击，也对其项目布局产生了一定的影响。

2019年，雅居乐通过招拍挂、勾地及股权收购等方式增加42个项目，预计新地块的总建筑面积达1090万平方米，总代价约为472亿元，对应楼面地价约每平方米4334元。

从拓展区域来看，雅居乐在各个区域的布局较为平衡。其中，华南区域新增10个项目，华东区域新增8个项目，华北新增5个项目。此外，华东、西部、华中、云南等区域分别新增4个项目，东北、香港共新增3个项目。

同时，雅居乐所获项目的权益比例都较高，占比低于50%的项目仅有6个，仅占新增项目的14.3%。

截至期末，雅居乐共拥有权益土储3970万平方米，平均地价约为每平方米3364元。充裕的土地储备与较低的地价也给雅居乐带来了底气，陈卓林表示，“即使不考虑海南，雅居乐的整体可售资源也存在着相当的利润空间”。

在手现金无法覆盖即期负债

报告期内，雅居乐的有息负债规模创下新高，总计966.7亿元，占总负债的46.5%。因此，公司的平均融资成本也由2018年的6.49%增加至7.10%，利息开支更是同比增加40.7%至71.2亿元。值得注意的是，截至2019年12月31日，雅居乐一年内到期的负债为423.0亿元，期末的现金及现金等价物（不含受限制资金）约为335.5亿元。显然，雅居乐的现金短债比小于1，存在一定的资金缺口，短期偿债风险增加。

但据潘智勇在业绩会上介绍，截至3月23日，雅居乐已经偿还了接近60亿元的短期债务。

据悉，雅居乐的新一期海外发债指标已经获批，额度超过9亿美元。在融资方面，雅居乐正与一些银团、商业贷款等洽谈。此前，雅居乐获得的授信额度为1600亿，其中还有超过800亿尚未动用。

“到时候如果市场利率成本太高的话，我们不排除通过自有资金、分红方式或者其他资金池方式去偿还境外债务。”潘智勇补充道。