金融号

曾几何时，医药股作为备受价值投资者追捧的对象，风光无限。

图片来源：搜狐图片，白马股备受追捧

然而，过去几个月对于部分医药股的投资者而言，却好似沧海桑田。

曾经的绩优股康美药业坐实财务造假、益佰制药商誉暴雷亏损近8亿，连所谓的“药中茅台”东阿阿胶也业绩大变脸，整个行业黑天鹅频发，可谓是“天雷滚滚”。

搞得投资者也满头疑惑，医药股到底怎么了？

作为较为典型的TO G（政府）行业，恐怕从政策角度分析，才能为医药行业的困境精准“把脉”，也才能给医药投资者的困惑“开出良方”。

中药注射剂之殇

医药股频频暴雷中药企业“当记首功”，管理层经营不善、产品定价过高一定程度上助推了这一现象，然而深层次的问题还是在于行业监管加码下中药企业的业绩承压。

典型的便是中药注射剂企业。

图片来源：新浪网，中药注射剂饱受质疑

过敏反应大、金钱开道、回扣营销、实际没有任何疗效，中药注射剂一直以来便饱受质疑，国家也意识到中药注射剂过于泛滥且已经不适应当今时代的需要，逐渐对其加大限制。

其中重要举措便是将其纳入辅助用药进行重点监控，大多数中药注射剂是药费金额高、临床使用频率强、超常用药或不合时宜用药的品种，销量受到极大影响。

图片来源：网易，南京市药品重点监管清单多款中药注射剂上榜

此外，中药注射剂再评价亦是加强我国中药注射剂监管的重要举措。然而中药注射剂在研发中没有数据分析、使用过程中也不注重数据收集，即便去做再评价，往往也很难通过，陷入“不做死，做了也通不过”的困境 。

双管齐下之下，过去“不靠疗效靠营销”的方法玩不转了，业绩自然也一落千丈。

数据不会说谎，振东制药、龙津药业等药企在内的中药注射剂上市公司，利润降幅超过60%，神威药业、步长制药等知名企业相应业务也十分乏力。

中药注射剂企业的未来在哪里？

我不知道，恐怕连中药注射剂企业的掌门人都未必知道。

                              品牌中药的困境

中药注射剂凭一己之力吸引了众多的“口水”与“仇恨”，被誉为“中华传统文化瑰宝”的品牌中药们日子就好过吗？

未必！这不，最近业绩玩“川剧变脸”的东阿阿胶不就是品牌中药领域中数得着的大品牌么。

图片来源:东阿阿胶业绩预告，2019年上半年业绩滑坡

品牌中药过去凭借着政策的红利与老百姓的口碑，实现了迅速放量，然而同样难以逃脱被质疑的命运。

中国加入ICH，更是引发了深层次的担忧，因为这会加速上层管理者对医疗体系设计理念的转变。FDA对于药品的管理最基本的要求是”无毒、有效、质量可控”，如果我们以此来要求品牌中药们，恐怕有点勉为其难。

无毒来说，中药不像化药经过严谨的临床试验，很多不良反应是未知的；有效来说，许多中药有效成分研究难以精确，缺乏循证医学的严谨数据支撑；质量可控来说，很多药材缺乏精确的检验标准，质量参差不齐，导致下游成品药的质量难以保证。

笔者不是所谓的“中药黑”，只是从现代临床需求为导向的用药理念来看，中药确实不太符合要求。

图片来源：突袭网，中医VS西医

不可否认，必须承认品牌中药在广大人民群众心中有着庞大的基本盘，消费者接受度高，等级医院监控趋严下零售渠道还是有继续发展的空间。

然而渠道调整治表不治本，随着现代医学理念的普及，如何建立完善的原材料质量管理体系、药效评价标准才是将传统文化发扬光大的关键。

只是传统中医的经验之学与现代的循证医学差距较大，这条漫漫长路并不好走。

                              仿制药的冬天

中药们面临着质疑，符合循证医学的化药企业最近也过得并不舒心。

随着中国老龄化程度的日益加深，市场原先的期望是用药需求大增，前途一片光明，却选择性忽略了老龄少子化社会带来的医保支付压力。

图片来源：广证恒生，中国城镇医保收支情况

随着医保支付压力逐渐增加，仿制药企业们好日子也到头了，随之而来的是降价压力。

国家先推动一致性评价，要求仿制药与原研药质量和疗效一致，为推进仿制药替代打下基础，以提高仿制药质量、节省医保费用。不过国内普通仿制药企动辄百分之百九十的毛利还是过高，随后“带量采购”的“闸刀”缓缓落下。

药企陷入“囚徒困境”，被迫大幅降价，市场一片哀鸿遍野，这一措施也很快反应在业绩上，2019Q1A股药企收入增长 11.35%，扣非净利润下滑 1.59%，板块首次出现负增长。

图片来源：新浪微博，4+7带量采购部分药品降价幅度

除带量采购外，国内医药市场逐步开放也让国内药企大呼“狼来了”。

加入ICH极大的缩短了国际药品在中国的注册申请时间，以后会有更多的新药、首仿药涌入中国市场，竞争加剧。这不，6月山德士的硫酸氢氯吡格雷和日本三菱制药的依达拉奉氯化钠注射液均纳入CDE优先审批，国内市场的竞争还将愈来愈激烈。

没有意外，等待低壁垒仿制药们的未来，是像化工行业拼成本领先优势，再也不能披着“高技术”的外衣享受高利润、高估值了。

医药股的还能投么？

说了这么多，恐怕医药投资者们已经惶惶不安，医药行业真的没有未来么？

其实也不必过于恐慌，尽管困境重重，但是中国部分药企已经奋起直追，取得不错的成绩，未来依然值得关注。

为了进一步说明医药股未来的投资逻辑，笔者就以日本制药企业过去走过的路为例，看看什么样的企业能够成功突围，值得投资。

上世纪八九十年代，日本同中国的现状类似，面对着严重的老龄化问题，医保支付压力增大促使政府下定决心控费降价。

日本政府在一致性评价政策的基础上大力推动仿制药替代，以降低药品价格，节省医保费用，同时开放国内市场，通过竞争进一步压低药价。

数据来源：日本厚生劳动省，日本药品价格持续下降

面对药品降价和国际药企竞争影响，20世纪90年代日本药品制造业整体增速仅0.44%，龙头药企营收端整体增速缓慢。

然而日本药企并没有走上绝路，通过持续的研发投入和国际市场开拓迎来又一春。

例如龙头药企武田制药，不断地进行研发投入，构建了强大的产品矩阵与合理的产品梯队，当原创新药进入生命周期后期，新的创新药成为公司增长动力，从而减轻日本药品降价压力，维持企业业绩可持续增长。

同时将目光重点投向国外，加速开拓海外市场，在国内销售额持续萎缩的同时凭借海外市场获得增长。

数据来源：武田制药公开报告，国际市场销售情况

以古为镜，可以知兴替。

日本制药企业的现在，可能就是我们的未来。

由此，笔者预判，未来中国未来成功突围成为头部的药企必定是创新能力突出同时具备国际化视野的企业。

对于投资者而言，要想在医药股投资上获得高于行业平均的回报，那么就必须找到具备“领跑资质”的真正“白马”，A股的恒瑞、复星、科伦，港股的中生、瀚森、绿叶或许值得关注。

本文作者 何杨

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